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毛振华:加强债务管理应成上市公司治理重要内容

2017-09-15 15:38:55 中国改革论坛网 毛振华

2008年国际金融危机以来,在“债务—投资”驱动的经济增长模式下,我国总体债务率快速攀升,不少上市公司债务水平不断提高。虽然举债经营对于公司战略扩张、扩大资产规模具有积极作用,但这也是一柄“双刃剑”,债务负担过重不仅会加大公司经营压力,还可能由于担保链条的断裂引发系统性金融风险,同时债务融资为主的特点也容易造成金融资源错配,延缓经济转型升级。在宏观调控重心转向“防风险”的背景下,高度重视上市公司债务风险,将加强债务管理作为上市公司治理的重要内容,不仅是防患化解金融风险的必然要求,也是促进经济稳健发展的题中之义。

上市公司债务快速增长

截至2016年底,包含银行在内的金融机构的沪深两市A股总债务为33.53万亿元,同比增长11.28%,总体资产负债率为84.58%,较上年末回落0.19个百分点;剔除银行系上市公司后,A股上市公司总债务近四年均保持在10%以上的增速,2016年合计16.81万亿元,同比增长13.03%,资产负债率为66.53%,较上年末回落0.36个百分点。从负债情况看,近4年来A股上市公司负债同比增速持续加快,2016年A股3328家上市公司负债共171.39万亿元,同比增长13.91%。其中,15家公司负债出现10倍增长;3150家公司(占上市公司总数的94.7%)负债超亿元;477家公司(占上市公司总数的14.3%)负债超百亿元。虽然去杠杆背景下包含银行业在内和不包含银行业在内的A股上市公司资产负债率均小幅回落,但回落幅度有限,总体依然处于较高水平。

上市公司短期偿债能力有所改善,但长期债务的保障能力比较低。从短期偿债能力来看,2016年A股上市公司流动比率、速动比率以及货币资金/短期债务比值总体保持上升态势,企业资产的变现能力不断增强,短期偿债能力有所改善。但就长期偿债能力而言,上市企业资本结构、盈利能力对长期债务的保障程度均较低。从资本结构来看,2016年长期债务与营运资金比率较上年小幅上升,上市企业营运资本对未来偿还长期债务的保障程度较低。从盈利能力来看,全部债务/EBITDA比值上升,企业综合偿债能力在减弱,对总债务的保障能力较弱。

房地产等行业债务水平较高,未来面临集中偿债压力。2016年,房地产、工业、电信服务、公用事业等行业资产负债率超过60%;房地产(76.44%)、工业(67.41%)、电信服务(62.52%)、消费(49.2%)、信息技术(46.68%)等行业资产负债率较2015年有不同程度攀升,债务压力有所加大。其中,上市房企近几年总债务出现明显上涨,由2012年的0.73万亿元持续增加至2.21万亿元,同比增长21.43%。尤为值得一提的是,以3年期为主的房地产开发贷款在过去两年大量产生,并将于2018-2019年到期;同时,上市房企约77.2%的新发债券到期时间集中在2018-2022年兑付,约75%的存续债券将在2019-2021年到期,未来2-5年上市房企将面临较集中的债务偿还压力。

多重因素推动债务水平攀升

“债务—投资”驱动模式是上市公司债务快速增长的根本原因。2008年以来,为应对全球金融危机,我国出台了包括“四万亿”投资、十大产业振兴计划等在内的大量刺激性政策,通过对基础设施的投资和房地产来拉动国内经济增长,由此进入了以高负债为主的加杠杆周期。在“债务—投资”驱动模式下,虽然中国经济率先在全球企稳,但也带来了包括绝大部分上市公司在内的非金融企业部门杠杆率快速增长,总体杠杆率不断攀升。后危机时期,内外有效需求仍显不足,产能过剩与供给不足的结构性矛盾凸显,经济下行压力不断加大,宏观调控转向定向调控和“微刺激”,“债务—投资”的驱动模式并没有改变,释放的货币通过贷款等方式转化为债务,不少上市公司债务水平持续攀升。

传统的经济增长方式和粗放式的企业管理加快了上市公司债务上升速度。近年来,我国步入经济中低速增长的新常态,传统的经济增长红利和动能逐渐消退,新的经济增长动能尚未成为拉动经济增长的主要动力的情况下,往往通过原有投资主体继续举债加大投资实现经济的相对稳定增长,保障企业的生存和发展,从而导致企业债务持续攀升,上市公司也不例外。尤为突出的是,部分上市公司激进扩张、频繁转型、内部管理存在较大问题,资金使用效率偏低,导致这部分公司债务水平更快攀升,从而推高了上市公司整体的负债水平。

上市公司债务水平较高是我国特殊金融中介结构的必然产物。2008年以来,主要包括理财产品、信托贷款、融资性担保公司等业务或机构的“影子银行”快速发展。由于影子银行体系的信息不对称特点和监管政策并不完善,监管分割导致“监管盲区”存在,一些上市公司往往绕开监管通过各种不同渠道大肆举债,债务水平过快攀升。在上市公司中,一些有各级政府背书的国有企业、地方融资平台债务水平尤为突出,这与市场普遍对此类公司存在“刚性兑付”幻觉有密切关系。但是,近两年,“超日债”违约打破了刚兑,原被认为安全的央企和地方国企不断曝出信用风险和违约事件,同时财政收入放缓和经济下滑使地方政府兜底的意愿不断降低,这部分企业的债务风险正不断凸显。

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